Джаррелл и Поульсен обнаружили эмпирические сведения, которые подтверждают эту гипотезу. А именно оказалось, что чем большее количество обыкновенных голосующих акций находилось на руках у институциональных инвесторов, тем выше была вероятность того, что компания вооружит себя поправкой условия справедливой цены. А когда крупные пакеты акций находились в собственности менеджмента и совета директоров компании, увеличивалась (правда, на крайне незначительную величину) вероятность вооружения компании поправками, не связанными с условием справедливой цены.

Следующее любопытное эмпирическое исследование влияния противоакульего репеллента на благосостояние акционеров было опубликовано в 1990 г. Агравалем и Манделькером[95]. Цель их исследования – выяснить дисциплинирующее влияние, которое оказывают крупные акционеры на менеджеров компаний, активно лоббирующих применение тех или иных методов защиты.

Для начала Аграваль и Манделькер выдвигают две гипотезы. Одну они называют гипотезой активного мониторинга, а другую – гипотезой пассивного голосования.

Гипотеза активного мониторинга утверждает, что крупные институциональные инвесторы всегда являются более информированными относительно истинных мотивов оснащения компании защитой от поглощения, нежели мелкие и рассредоточенные акционеры, а если это так, то только от них можно ожидать проявления какой-либо активности для недопущения создания методов защиты, разрушающих стоимость компании.

Гипотеза пассивного голосования, напротив, утверждает, что подавляющее большинство институциональных инвесторов идут по пути соглашательства с действующим менеджментом компании: они или всегда голосуют в поддержку менеджмента, или вообще избегают какого-либо голосования, причем готовы пойти даже на то, чтобы продать свой пакет, только бы избежать участия в голосовании.

Для проверки этих двух гипотез Аграваль и Манделькер собирают выборку из 356 корпораций, объявивших о создании противоакульего репеллента на временном промежутке с 1979 по 1985 г. Как и в предыдущих исследованиях, средняя реакция рынка на известия о внесении в устав антипоглотительных поправок оказалась отрицательной. На временном промежутке (-40, +1) значение показателя CAR было равно -2,6 %.

Далее последовали уже более интересные открытия. По мере того как начинал увеличиваться пакет обыкновенных голосующих акций, находящихся в собственности институциональных инвесторов, реакция рынка становилась все менее и менее негативной, и наоборот. Аграваль и Манделькер посчитали, что эти данные полностью поддерживают гипотезу активного мониторинга. Какой-либо взаимосвязи между пакетом обыкновенных голосующих акций, находящихся в собственности действующего менеджмента, и реакцией цен на известия о внесении в устав антипоглотительных поправок Аграваль и Манделькер не обнаружили.

Исследование МакУильямс и Сена[96] 1997 г. отлично дополняет только что рассмотренную нами работу Аграваля и Манделькера. Используя выборку из 256 компаний, объявивших о создании противоакульего репеллента на временном промежутке с 1980 по 1990 г., МакУильямс и Сен исследуют взаимосвязь между реакцией цен, составом совета директоров и структурой руководства компанией. Гипотезы, которые тестируют МакУильямс и Сен, нам уже знакомы.

Первая гипотеза гласит, что чем большее количество членов совета директоров являются независимыми аутсайдерами, тем менее отрицательной будет реакция цен на создание противоакульего репеллента.

Вторая гипотеза утверждает, что в ситуации, когда топ-менеджер и председатель совета директоров является одним и тем же лицом, мы всегда будем наблюдать более негативную реакцию цен на создание противоакульего репеллента, нежели в ситуации, когда эти два поста занимают два разных человека.