Результаты исследования полностью подтверждают выдвинутую гипотезу: с ростом концентрации собственности уменьшается степень защищенности компании. Наибольшее количество методов защиты имели на вооружении такие компании, собственность на которые была рассредоточена между множеством небольших акционеров. Что же касается реакции цен обыкновенных голосующих акций компаний, попавших в выборку, то она была неоднозначной. В случае применения методов защиты, не блокирующих, а только затрудняющих процедуру поглощения, цена акций росла, а когда применялись методы защиты, которые практически полностью блокировали враждебное поглощение, цена акций падала.

Подобному результату можно дать следующую интерпретацию. Когда методы защиты не блокируют поглощение, а лишь затрудняют процедуру его проведения, рынок расценивает их применение как попытку максимизации премии. Когда же методы защиты полностью блокируют тендер, рынок реагирует на них отрицательно, так как считает, что в результате их применения собственники лишатся премии поглощения.

Другое исследование, предпринятое в том же 1997 г. Сандарамурти, Махоуни и Махоуни, обнаруживает по большой выборке американских компаний значительную взаимосвязь между реакцией рыночных цен компании на известия о создании защиты и составом совета директоров компании[58]. Совмещение в одном лице поста CEO и председателя совета директоров, а также доминирование инсайдеров среди членов совета директоров значительно увеличивают вероятность негативной реакции цен акций компании на известия о вооружении ее методами защиты от поглощения.

Не менее любопытное эмпирическое исследование проводится в 1990 г. МакУильямс[59]. Тот факт, что в подавляющем большинстве эмпирических исследований обнаружен незначительный рост или падение котировок акций компаний, с точки зрения МакУильямс, означает, что в среднем вооружение компании методами защиты от враждебного поглощения не оказывает влияния на текущую рыночную стоимость ее акций. Почему?

С одной стороны, вооружение компании методами защиты приводит к усложнению процедуры ее поглощения, а значит, к росту потенциальной премии. Если это так, то рынок должен положительно реагировать на известия о создании защиты.

С другой стороны, вооружение компании методами защиты должно приводить к уменьшению вероятности ее поглощения, и тогда рынок должен реагировать отрицательно на известия о создании защиты. Когда же реакция цен на известия о создании защиты от враждебного поглощения усредняется по большой выборке компании, то плюсы защиты накладываются на минусы и получается нулевая или статистически незначимая положительная/отрицательная реакция цен[60].

Нулевая средняя реакция вовсе не означает, по мнению МакУильямс, что защита от враждебного поглощения не оказывает влияния на благосостояние акционеров отдельной компании. С точки зрения МакУильямс, будет это влияние положительным или отрицательным – напрямую зависит от процента обыкновенных голосующих акций, которые принадлежат менеджеру этой компании.

Для компаний, где менеджерам принадлежит небольшой пакет обыкновенных голосующих акций, реакция цен должна быть положительной, так как в этом случае защита от враждебного поглощения позволяет менеджеру получить в руки дополнительные рычаги максимизации премии, но не полностью заблокировать возможность проведения поглощения. И наоборот, с ростом количества акций в собственности менеджмента реакция цен должна становиться все более отрицательной, так как вероятность проведения поглощения падает почти до нуля.