Отметим, что такой подход оправдан в том случае, если рынок выбранного безрискового инструмента является действительно развитым и ликвидным. В противном случае использование ставок такого рынка не может считаться реальной альтернативой инвестирования. Также необходимо понимать, что если для расчетов используются сложные проценты, то все высвобождающиеся средства должны быть реинвестированы под ставку не меньше, чем выбранная ставка дисконтирования. То есть выбор ставки должен быть продиктован возможностями осуществления вложений под эту ставку и поддержания их на ликвидном уровне. Кроме того, в любом случае на совести инвестора остаются вопросы о том, какой инструмент считать безрисковым, существует ли такой инструмент вообще и является ли он доступным для использования. Необходимо понимать, что эти вопросы не могут быть решены в общем случае. Традиционно в качестве ставки дисконтирования выбираются ставки по государственным ценным бумагам, однако на настоящий момент в России этот сегмент фондового рынка развит недостаточно, поэтому мы не можем рекомендовать использовать его ставки при расчетах.

Рассмотренные моменты не исчерпывают всех проблем, связанных с выбором ставки дисконтирования. Отметим основные из них.

Использование сложных процентов предполагает реинвестирование промежуточных денежных потоков под ставку дисконтирования.

Убедимся в этом путем следующих рассуждений. Рассчитаем приведенную стоимость (PV) денежного потока (CF1, CF2, … , CFn), исходя из ставки дисконтирования r (формула 2.1).

(2.1)

Домножим обе части равенства (2.1) на множитель (1 + r)^>n. Полученное равенство также будет истинным (формула 2.2).

(2.2)

Заметим, что в левой части равенства (2.2.) получена будущая стоимость текущей стоимости инвестиции. Исходя из того, что ставка дисконтирования представляет собой доходность доступной инвестиционной альтернативы аналогичного уровня риска, эта будущая стоимость и в самом деле может быть получена инвестором к концу срока.

Обратимся к сумме в правой части равенства (2.2). Каждое слагаемое в ней представляет собой будущую стоимость соответствующего элемента денежного потока, наращенную к концу срока инвестиции. Действительно, первый элемент денежного потока (CF_>1) до конца срока должен быть реинвестирован (n – 1) раз, последний элемент (CF_>n) – не реинвестируется. А теперь зададимся следующим вопросом. Можно ли утверждать, что в будущем у инвестора сохранится возможность реинвестировать денежные потоки под ставку, равную доходности инвестиционной альтернативы, доступной в настоящий момент времени? По всей видимости, ответ должен быть отрицательным. Это связано с тем, что сроки будущего реинвестирования будут меньше первоначального срока инвестиции, следовательно, для них будет характерен другой уровень риска и другие ставки. Сомнительно также существование выбранной инвестиционной альтернативы и ее доступность на весь период инвестирования.

Очевидно, что реинвестирование в будущем будет осуществляться под другие значения ставок, которые в данный момент неизвестны. Следовательно, рассмотренные равенства (2.1 и 2.2) недостижимы на практике и представляют собой исключительно теоретическую модель оценки текущей и будущей стоимости инвестиции. В любом случае полученная оценка будет носить условный характер, имеющий очень отдаленное отношение к реальной стоимости финансового инструмента.

Отметим, что указанный недостаток модели DCF отсутствует для инструментов, в которых нет промежуточных выплат (дисконтные облигации, краткосрочные инструменты и ряд других). Именно на этом факте основывается ряд современных подходов к оценке стоимости.